(openPR) In der Praxis erlebten Experten wie Dr. Sorika Pluskat, Partnerin bei der auf Wirtschaftsrecht spezialisierten Sozietät Austmann & Partner Rechtsanwälte Steuerberater aus Düsseldorf, immer wieder, dass es beim Rückzug von börsennotierten Unternehmen in der Vergangenheit zu Problemen kam, weil die rechtlichen Voraussetzungen dafür ungeklärt waren. Das hat sich nun geändert: Der für Gesellschaftsrecht zuständige II. Zivilsenat des Bundesgerichtshof (BGH) hat in einer lang ersehnten Entscheidung vom 8. Oktober 2013 (Az: II ZB 26/12) im Fall des Tiefkühlkostherstellers Frosta nunmehr Klarheit geschaffen. Demnach muß den Aktionären beim Rückzug von der Börse zukünftig jedenfalls kein Barabfindungsangebot für ihre Aktien mehr unterbreitet werden.

Welcher Fall lag der Entscheidung des BGH zugrunde?
Der Entscheidung des BGH lag der Fall des Wechsels einer prominenten börsennotierten Aktiengesellschaft (Frosta) vom regulierten Markt der Wertpapierbörse in Berlin in den Entry Standard des Freiverkehrs (Open Market) der Frankfurter Wertpapierbörse (sogenanntes Downgrading) aus dem Jahre 2011 zugrunde. Mit Ad-hoc-Meldung vom 11. Februar 2011 hatte Frosta den vom Vorstand mit Zustimmung des Aufsichtsrats der Gesellschaft beschlossenen Wechsel des Börsensegments bekanntgegeben. Der Widerruf der Zulassung am regulierten Markt wurde am 16. Februar 2011 wirksam. Seitdem sind die Frosta-Aktien in den Entry Standard an der Frankfurter Wertpapierbörse einbezogen. Zwei Kleinaktionäre beantragten daraufhin bei Gericht die Durchführung eines Spruchverfahrens zur Festsetzung einer angemessenen Barabfindung für die Frosta-Aktien. In allen Instanzen (einschließlich des BGH) sind die Kleinaktionäre nunmehr erfolglos geblieben.

Wie hat der BGH jetzt entschieden?
Der BGH hat jetzt – in Abkehr von einer früheren Entscheidung aus dem Jahre 2002 (Az: II ZR 133/01 „Macrotron“) – entschieden, dass es im Fall des Wechsels vom regulierten Markt in den qualifizierten Freihandel (wie den Entry Standard des Freiverkehrs (Open Market) der Frankfurter Wertpapierbörse) keines Barabfindungsangebots an die Aktionäre bedürfe, so dass auch kein Spruchverfahren stattfinde. Zudem habe nicht die Hauptversammlung, sondern Vorstand und Aufsichtsrat hätten die Zuständigkeit zur Entscheidung über den Rückzug von der Börse. Dem Schutz der Anleger sei hinreichend Rechnung getragen durch die Regelung eines Übergangszeitraums in den Börsenordnungen (wie beispielsweise in § 46 BörsO der Frankfurter Wertpapierbörse idF vom 28. Oktober 2013), wonach den Anlegern nach Bekanntgabe der Widerrufsentscheidung ausreichend Zeit bleiben muß, die vom Widerruf betroffenen Wertpapiere noch am regulierten Markt zu veräußern.

Demgegenüber war der BGH in seiner Entscheidung von 2002 noch davon ausgegangen, dass der Widerruf der Zulassung zum Handel der Aktie im geregelten Markt einer Börse auf Antrag des Emittenten (sogenanntes reguläres Delisting) wegen der damit verbundenen erheblichen Beeinträchtigung der Verkehrsfähigkeit der Aktien das Aktieneigentum beeinträchtige und eines Beschlusses der Hauptversammlung sowie eines Pflichtangebots der Aktiengesellschaft oder des Großaktionärs über den Kauf der Aktien der Minderheitsaktionäre bedürfe.

Wie kam es zu der Kehrtwende des BGH?
Eingeläutet wurde die Änderung der rechtlichen Bewertung des Rückzugs von der Börse durch den BGH in der Folge einer Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts (BVerfG) aus dem Jahr 2012 (Az: 1 BvR 3142/07, 1 BvR 1569/08). In 2012 hatte das BVerfG nämlich entschieden, dass der Widerruf der Börsenzulassung für den regulierten Markt grundsätzlich nicht den Schutzbereich des Grundsrechts des Aktionärs auf Eigentum (Art. 14 Abs. 1 Grundgesetz) berührt und das für den Fall eines vollständigen Rückzugs von der Börse von den Zivilgerichten seit 2002 verlangte, gerichtlich überprüfbare Pflichtangebot der Gesellschaft oder ihres Hauptaktionärs an die übrigen Aktionäre zum Erwerb ihrer Aktien daher von Verfassungs wegen zwar nicht geboten sei, die verfassungsrechtlichen Grenzen richterlicher Rechtsfortbildung aber auch nicht überschreite. Im Ergebnis hat das BVerfG den Zivilgerichten aufgegeben, auf der Basis der heutzutage gegebenen Verhältnisse im Aktienhandel zu überprüfen, ob die bisherige Spruchpraxis weiterhin Bestand haben soll und in diesem Rahmen – abgesehen vom Fall des vollständigen Delisting auch denjenigen des Downgrading – zu berücksichtigen.

Ein Gerichtsverfahren zur Klärung der Frage der Bewertung des Downgrading bahnte sich an im Falle des Wechsels der Marseille-Kliniken von der Hamburger Wertpapierbörse in den Entry Standard der Frankfurter Wertpapierbörse im Frühjahr 2013, dem im Oktober 2012 die Hauptversammlung der Gesellschaft zugestimmt hatte. Dagegen hatte die SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e. V., München, Feststellungs- und Nichtigkeitsklage beim Landgericht Berlin (KfH 99) erhoben. Das Landgericht entschied zugunsten der Gesellschaft, gegen die Entscheidung wurde jedoch kein Rechtsmittel eingelegt.

Welche praktischen Auswirkungen hat die Entscheidung des BGH?
Die Entscheidung des BGH vom 8. Oktober 2013 hat weitreichende Bedeutung für die Praxis, erläutert Dr. Sorika Pluskat, Partnerin bei der auf Wirtschaftsrecht spezialisierten Sozietät Austmann & Partner Rechtsanwälte Steuerberater aus Düsseldorf. Die Voraussetzungen der verschiedenen Fälle des Delisting sind nunmehr endgültig geklärt. So ist weder im Fall des vollständigen antragsgemäßen Rückzugs von der Börse (reguläres Delisting) noch im Fall des Wechsels in ein niedriges Börsensegment (Downgrading) die Zustimmung der Hauptversammlung beziehungsweise die Unterbreitung eines Barabfindungsangebots an die Minderheitsaktionäre notwendig. Für den Fall der Beendigung der Börsenzulassung als (indirektes) Ergebnis einer Umwandlungsmaßnahme (sogenanntes kaltes Delisting) gilt dies vorbehaltlich einer gesetzlichen Spezialregelung ebenfalls. Eine solche besondere gesetzliche Regelung existiert beispielsweise bei der Verschmelzung einer börsennotierten auf eine nicht börsennotierten Aktiengesellschaft, wo es bei der gesetzlich vorgesehenen Barabfindung der Minderheitsaktionäre (§ 29 UmwG) bleibt.